來(lái)源：財(cái)經(jīng)雜志

在注冊(cè)制大提速的背景下，國(guó)內(nèi)一批老字號(hào)品牌也熱情高漲，加入IPO申請(qǐng)隊(duì)伍中，尋求在A股市場(chǎng)亮相的機(jī)會(huì)。

這些名單中，包括近400歲的“張小泉剪刀”、300多歲的“德州扒雞”、99歲的粽子“五芳齋”、50多歲的“瀾滄古茶”等。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前在A股上市的老字號(hào)企業(yè)已有48家，大多分布在食品飲料、餐飲業(yè)、金屬制品、珠寶首飾、中醫(yī)藥、農(nóng)林牧漁等6個(gè)傳統(tǒng)行業(yè)中。

7月7日晚間，張小泉股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“張小泉”）出現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制的受理企業(yè)名單中。若能成功過(guò)會(huì)，張小泉將成為A股市場(chǎng)第一家刀具類(lèi)上市公司。

張小泉的歷史，最早可追溯到1628年，即明朝崇禎年間。據(jù)傳，張小泉剪刀是張氏匠人借助祖?zhèn)鞯氖炙囕o以龍泉好鋼制成。歷經(jīng)近400年風(fēng)雨，2006年，“張小泉”被商務(wù)部認(rèn)定為第一批中華老字號(hào)。

不過(guò)，作為一家老字號(hào)企業(yè)，張小泉一度遭遇假冒產(chǎn)品和假冒商標(biāo)的困擾。據(jù)此前媒體報(bào)道顯示，杭州張小泉集團(tuán)有限公司曾在3年間查獲各類(lèi)假冒“張小泉”剪刀29萬(wàn)余把。2013年，杭州張小泉剪刀廠(chǎng)（張小泉股份有限公司前身）與上海張小泉刀剪總店、上海張小泉刀剪制造有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“上海張小泉”）就商標(biāo)侵權(quán)及不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)糾紛等曾一度對(duì)簿公堂。

圖：2019年張小泉主營(yíng)產(chǎn)品毛利率對(duì)比公司將如何化解假冒產(chǎn)品受到的沖擊？對(duì)此，張小泉證券投資部人士對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示：“當(dāng)前確實(shí)存在不法廠(chǎng)商生產(chǎn)或銷(xiāo)售假冒公司品牌的產(chǎn)品，嚴(yán)重侵犯消費(fèi)者合法權(quán)益的行為。為了遏制這一現(xiàn)象，除了依靠有關(guān)部門(mén)的依法懲處，公司也正在通過(guò)科技創(chuàng)新、加大技術(shù)研發(fā)投入，提升公司的產(chǎn)品設(shè)計(jì)研發(fā)能力，構(gòu)筑公司在行業(yè)內(nèi)的技術(shù)護(hù)城河。”

而在上述困擾之外，張小泉還面臨著激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力。此次張小泉擬發(fā)行不超過(guò)25％的股份，募集4.55億元資金用于產(chǎn)能建設(shè)、補(bǔ)充流動(dòng)資金以及企業(yè)信息化建設(shè)等。其新增產(chǎn)能約為公司當(dāng)前自有產(chǎn)能的2.35倍。然而，在激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力和刀具行業(yè)消耗低的特征下，公司未來(lái)能否消化這些產(chǎn)能，則令市場(chǎng)存疑。

更令市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)的是，公司依靠大量代工、薄利多銷(xiāo)的形式來(lái)提升業(yè)績(jī)，這一盈利模式能否持續(xù)？

老字號(hào)頻受冒牌困擾

作為國(guó)內(nèi)知名刀具企業(yè)，張小泉主營(yíng)產(chǎn)品包括剪具、刀具、套刀剪組合和其他生活家居用品。

從公司招股書(shū)披露業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)來(lái)看，其最近三年業(yè)績(jī)表現(xiàn)可圈可點(diǎn)。2017年－2019年，張小泉的營(yíng)業(yè)收入分別為3.36億元、4.03億元和4.80億元，營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率為19.08％；同期，凈利潤(rùn)分別為4884.16萬(wàn)元、4380.85萬(wàn)元和7230.07萬(wàn)元，凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率為22.2％。

然而，作為一家傳統(tǒng)的老字號(hào)企業(yè)，在面臨激烈市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)之時(shí)，也頻繁遭遇假冒產(chǎn)品的沖擊。

近年來(lái)，我國(guó)的刀剪五金制品行業(yè)發(fā)展迅速，行業(yè)內(nèi)中小企業(yè)數(shù)量眾多，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，各企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)從低層次的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)逐漸升級(jí)到產(chǎn)品品牌、營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)、產(chǎn)品質(zhì)量、經(jīng)營(yíng)管理等的綜合能力競(jìng)爭(zhēng)。

張小泉在招股書(shū)中坦言，為了維持生存和發(fā)展，不排除部分競(jìng)爭(zhēng)力較弱的企業(yè)通過(guò)以次充好、甚至冒充名牌產(chǎn)品等惡性競(jìng)爭(zhēng)手段進(jìn)行銷(xiāo)售，這些不規(guī)范行為在加劇行業(yè)內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的同時(shí)也會(huì)對(duì)行業(yè)發(fā)展產(chǎn)生不利影響。

公司證券部人士對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，為了遏制假冒產(chǎn)品這一現(xiàn)象，公司正在通過(guò)科技創(chuàng)新、加大技術(shù)研發(fā)投入，提升公司的產(chǎn)品設(shè)計(jì)研發(fā)能力，構(gòu)筑公司在行業(yè)內(nèi)的技術(shù)護(hù)城河。

除了假冒產(chǎn)品，公司還曾遭遇假冒商標(biāo)的問(wèn)題。

媒體報(bào)道顯示，張小泉曾將打假業(yè)務(wù)委托給了北京金邦安知識(shí)產(chǎn)權(quán)有限公司，幫助其解決假冒產(chǎn)品和商品侵權(quán)問(wèn)題等。

2013年，杭州張小泉剪刀廠(chǎng)（張小泉股份有限公司前身）與上海張小泉刀剪總店、上海張小泉就商標(biāo)侵權(quán)及不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)糾紛等訴諸法院。

據(jù)悉，在與上海張小泉進(jìn)行多次訴訟后，張小泉最終通過(guò)收購(gòu)解決了商標(biāo)的爭(zhēng)議。

但在這些爭(zhēng)議背后，張小泉公司本身則在大量借助代工廠(chǎng)生產(chǎn)加工產(chǎn)品。

招股書(shū)顯示，2019年張小泉共銷(xiāo)售剪刀、刀具以及其他生活家居用品約3820萬(wàn)件，而同年張小泉自產(chǎn)的剪刀、刀具產(chǎn)量為1333萬(wàn)件。

這意味著，2019年張小泉銷(xiāo)售產(chǎn)品的自產(chǎn)率僅占35％左右，市場(chǎng)上銷(xiāo)售的六成以上的張小泉產(chǎn)品均由代工廠(chǎng)或貼牌生產(chǎn)。

對(duì)此，張小泉證券投資部人士對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示：“半成品及成品采購(gòu)主要為按公司技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)委外生產(chǎn)定制產(chǎn)品。公司已經(jīng)與主要的OEM供應(yīng)商建立了較為穩(wěn)定的合作關(guān)系。公司在OEM產(chǎn)品的要求上有明確的產(chǎn)品技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)和檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)，確保該類(lèi)產(chǎn)品采購(gòu)的質(zhì)量。”

募資產(chǎn)能消化存疑

除面臨假冒產(chǎn)品和代工產(chǎn)品問(wèn)題外，張小泉此次擬募集資金擴(kuò)大產(chǎn)能，其未來(lái)產(chǎn)能消化狀況也令市場(chǎng)存疑。

招股書(shū)顯示，張小泉此次上市擬募集資金4.55億元,主要用途為張小泉陽(yáng)江刀剪智能制造中心項(xiàng)目、企業(yè)管理信息化改造項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金。

張小泉陽(yáng)江刀剪智能制造中心項(xiàng)目預(yù)計(jì)總投資額為 3.54億元，建設(shè)期為 18個(gè)月。該項(xiàng)目建成后，預(yù)計(jì)將形成刀剪等相關(guān)產(chǎn)品3010萬(wàn)把/年的生產(chǎn)能力。

2019年，公司自產(chǎn)的剪刀、刀具產(chǎn)能為1279萬(wàn)件。這意味著，公司募資擴(kuò)建帶來(lái)的新增產(chǎn)能約為2019年產(chǎn)量的2.35倍。

同時(shí)，張小泉所處的刀具市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)依然激烈，一批新品牌如雙立人、蘇泊爾（002032.SZ）、愛(ài)仕達(dá)（002403.SZ）等產(chǎn)品知名度與渠道布局大有趕超傳統(tǒng)品牌之勢(shì)。

此外，市場(chǎng)分析認(rèn)為，刀具屬于耐用品，更新迭代慢，市場(chǎng)需求有限。同時(shí)，刀剪制造行業(yè)門(mén)檻相對(duì)較低，我國(guó)刀剪生產(chǎn)企業(yè)眾多，這些企業(yè)也有一定的市場(chǎng)占有率。

在上述背景下，2.35倍的新增產(chǎn)能能否消化？

對(duì)此，張小泉證券投資部人士對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示：“公司對(duì)本項(xiàng)目進(jìn)行了廣泛的市場(chǎng)調(diào)研，并聘請(qǐng)專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)對(duì)本項(xiàng)目進(jìn)行了嚴(yán)謹(jǐn)?shù)目尚行苑治觥１卷?xiàng)目的內(nèi)部收益率約為27.21％，項(xiàng)目回收期（含建設(shè)期）為5.46年。”

其還表示，公司在逐漸擴(kuò)大銷(xiāo)售渠道和服務(wù)網(wǎng)絡(luò)的覆蓋面。在電商普及化、直播平臺(tái)興起、線(xiàn)上線(xiàn)下融合的大背景下，公司在鞏固原有銷(xiāo)售渠道的基礎(chǔ)上，不斷嘗試銷(xiāo)售新模式及新業(yè)態(tài)，摸索并構(gòu)建新的銷(xiāo)售體系。

在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)下，張小泉能否順利實(shí)現(xiàn)其規(guī)劃，尚未可知。近年來(lái)，國(guó)內(nèi)一些老字號(hào)企業(yè)上市后問(wèn)題頻出。百年老店全聚德的業(yè)績(jī)已出現(xiàn)連續(xù)3年下滑。該公司2019年財(cái)報(bào)顯示，公司去年?duì)I業(yè)收入為15.66億元，同比下降11.87％；歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)為4462.79萬(wàn)元，同比下降38.9％。今年5月，在新三板上市近5年的狗不理則黯然退市。有專(zhuān)家分析稱(chēng)，這背后折射出的是老字號(hào)陷入“因循守舊”的怪圈，其認(rèn)為這些老字號(hào)應(yīng)該大膽創(chuàng)新，否則可能會(huì)逐漸被市場(chǎng)所淘汰。

代工提升毛利率能否持續(xù)

從盈利狀況看，張小泉近年來(lái)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)可圈可點(diǎn)，主營(yíng)收入和凈利潤(rùn)均持續(xù)上升，關(guān)鍵盈利能力指標(biāo)毛利率也呈逐年上升趨勢(shì)，但仔細(xì)觀察，其背后卻暗含隱憂(yōu)。

招股書(shū)顯示，2017年－2019年，公司毛利率分別為36.37％、36.61％及41.25％，逐年提升。

與同行業(yè)可比公司相比，其毛利率也處于較高水平。招股書(shū)顯示，2019年，愛(ài)仕達(dá)、哈爾斯、蘇泊爾的毛利率分別為41.11％、30.79％、34.96％，低于張小泉的同年毛利率水平。不過(guò)，2017年－2018年，張小泉的毛利率僅36％左右，均低于愛(ài)仕達(dá)40％左右的毛利率水平。

從各主營(yíng)產(chǎn)品的毛利率來(lái)看，則表現(xiàn)不盡相同。目前公司主營(yíng)產(chǎn)品包括剪具、刀具、套刀剪組合、其他生活家居用品。這四類(lèi)產(chǎn)品2019年的毛利率為42.68％、45.18％、29.90％、53.03％。對(duì)比可知，“其他生活家居用品”的毛利率最高。

招股書(shū)顯示，公司“其他生活家居用品”主要包括用于個(gè)人美容護(hù)理使用的工具，如指甲剪、美容包、美發(fā)剪等；廚具，如鍋、碗、盤(pán)、碟等；家庭日常使用的非切削、剪切類(lèi)的生活家居用品等。

不過(guò)，從招股書(shū)中另一處可發(fā)現(xiàn)，公司“其他生活家居用品”主要通過(guò) OEM 方式生產(chǎn)，自制產(chǎn)品占比較小且品類(lèi)較多，該類(lèi)產(chǎn)品2019年銷(xiāo)量約為426.6萬(wàn)件。

依靠代工產(chǎn)品提升毛利率水平能否持續(xù)？未來(lái)公司如何提升毛利率水平？張小泉證券投資部人士對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示：“未來(lái)將積極研發(fā)新產(chǎn)品、新工藝，提高公司產(chǎn)品性能、豐富產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、優(yōu)化生產(chǎn)工藝，加大研發(fā)投入，鞏固公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力。另外，公司也將積極調(diào)整銷(xiāo)售產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，使公司未來(lái)維持或提高產(chǎn)品毛利率水平。”

在行業(yè)紅海之下，上述拉升公司毛利率水平的“其他生活家居用品”最近三年的毛利率卻在下滑。

招股書(shū)顯示，該項(xiàng)業(yè)務(wù)2017年－2019年的毛利率分別為60.82％、58.31％及53.03％，2018年及2019年，“其他生活家居用品”銷(xiāo)售毛利率較上一年分別下降 2.51 個(gè)百分點(diǎn)及 5.28 個(gè)百分點(diǎn)。

公司解釋稱(chēng)，主要系報(bào)告期內(nèi)公司為增大其他生活家居用品類(lèi)銷(xiāo)售規(guī)模，搶占市場(chǎng)份額，對(duì)該品類(lèi)產(chǎn)品銷(xiāo)售渠道進(jìn)行了調(diào)整，逐步增加除線(xiàn)下街邊零售店外其他銷(xiāo)售渠道的銷(xiāo)售比例。

其進(jìn)一步稱(chēng)，由于其他銷(xiāo)售渠道銷(xiāo)售毛利率低于線(xiàn)下街邊零售店銷(xiāo)售毛利率，因此使得報(bào)告期該項(xiàng)業(yè)務(wù)銷(xiāo)售毛利率有所下降。但 2018 年及 2019 年，其他生活家居用品銷(xiāo)售收入較上一年度相比分別增長(zhǎng) 36.66％及 58.16％，銷(xiāo)售規(guī)模及毛利水平均大幅提升。

從銷(xiāo)售情況來(lái)看，2017年－2019年，公司主要產(chǎn)品平均單價(jià)分別為12.99元、11.81元及12.55元。最近兩年的銷(xiāo)售單價(jià)均不及2017年。

公司解釋稱(chēng)，2018年較2017年主要產(chǎn)品平均單價(jià)稍有下降，主要系平均銷(xiāo)售價(jià)格較低的“其他生活家居用品”銷(xiāo)售占比上升所致。

上述種種措施意味著，公司在通過(guò)薄利多銷(xiāo)的形式搶占市場(chǎng)。

然而，依靠大規(guī)模代工、薄利多銷(xiāo)的形式來(lái)提升業(yè)績(jī)，這一盈利模式能否持續(xù)呢？最終還需市場(chǎng)給出答案。